miércoles, 29 de abril de 2009

Charla sobre la crisis. Volumen I

Por fin un tiempito para compartir con todos uds un poco de la charla. Como lo que tengo para contarles es mucho, y mi tiempo es escaso últimamente, vamos a hacer esto por partes.

Desde ya que les quiero aclarar y recontra aclarar que lo que van a leer esta tipeado por MI en base a las anotaciones de las presentaciones de Power Point, lo que mi mente recuerda y como se ocurrió redactarlo. No piensen que el post es una descripción textual de las afirmaciones de Daniel Heymann, Fernando Navajas y Demian Panigo.

Me encantaría poder filmar alguna eventual charla y poder postearla, pero mientras tanto esto es lo que les puedo exponer. Ojalá que lo disfruten tanto como yo.

Primer expositor: Daniel Heyman

La crisis es el resultado y generador de revisiones de planes y expectativas de agentes privados y gobiernos. Sumado a que las crisis te afectan un poquito la cabeza. Se pierde riqueza, se rompen promesas, se generan sentimientos de defraudación y/o frustración, cambian la estructura de gastos, etc etc. Como se puede leer en los diarios las pérdidas han grandes, nos podemos recuperar pero hay que ver cómo procesamos esas pérdidas.

Los rasgos ejemplares de esta crisis es que no hubo algo así como un “gran shock externo” que dispare la crisis; es un fenómeno interno y autogenerado. Tampoco se puede señalar a la caída de Lehman Bros como un shock al estilo “mancha solar”. Además, la crisis se genera con instituciones del primer mundo, avanza desde el centro a la periferia y puede haber un cierto feedback.

Entre otros rasgos se puede nombrar: la política monetaria que no se preocupaba mucho por los precios de los activos (burbujas) con una sobre expansión ocultada por “deflación importada” (nuestros amigos chinos), errores en la valuación de los nuevos activos financieros sofisticados y los problemas con los Credit Default Swap (AIG), fallas en las regulaciones financieras y la típica de cada creencia de cada boom (estamos en un mundo nuevo, todo sale bien y es oooobvio que los activos suban y nos creamos ricos, gil)

Una vez descripto el marco de partida, lo ocurrido es la historia que ya conocemos: comienzan los problemas encapsulados en ciertos sectores del sistema financiero que luego se expanden a nivel mundial en forma de una recesión con problemas de solvencia, se emprenden acciones de política agresivas tanto monetarias como fiscales, el gobierno americano (entre otros) ve como su deuda sube y surgen ciertas dudas de si la demanda para esos títulos perciben que el estado es solvente.

Y ahora sí, viene lo interesante: diseñar un esquema o modelo para ver como encasillamos esta crisis y, por ende, cuales son las respuestas de política adecuadas.

Crisis Tipo 1. Asociada con shocks que generan problemas de iliquidez a unos pocos deudores que para pagar sus deudas (no caer en default) liquida activos, aunque de esta forma deprimen los precios y por ende se autocomplican. La solución de política es un prestamista de última instancia que provea liquidez a estos actores para que puedan liquidar sus tenencias sin deprimir los precios de los activos.

Crisis Tipo 2. La iliquidez está más difundida, ya no alcanza con liquidar stocks para evitar el default y un prestamista de última instancia porque los precios de los bienes (no solo los activos) caen y no hay ingresos suficientes para sostener las deudas. En este caso el gobierno además de cumplir el rol de prestamista de última instancia se transforma en un comprador de última instancia y sale a sostener la demanda; puede emitir bonos y canalizar el ahorro hacia la inversión (equivalencia ricardiana, jaa, en tus sueños). Esta es la típica crisis Keynesiana según Heymann.

Crisis Tipo 3 (la fulera): El shock es tal que deprime lo suficiente la demanda de bienes de consumo que ni el empresario más productivo se puede salvar del default (sin la intervención del Estado). Ni con política monetaria y fiscal se puede sostener los precios de los activos y los bienes. Solución: concurso de acreedores. Hay que romper los contratos o volverlos a redactar para que las deudas se adecuen a la nueva situación.

Este último tipo de crisis es algo así como un trágico Argentina 2001/2; con pesificación, devaluación, default, renegociación de deudas y otras medidas dolorosas de las que muchos pueden aún hoy mantener en su memoria los efectos colaterales negativos. La particularidad de estas crisis es que involucran mucho al sistema político porque existen fuertes implicancias distributivas.

Desgraciadamente Heymann nos aclaro que no se sabe si estamos en una crisis tipo 2 o 3 o si vamos hacia una del tipo 3. Sin embargo, resulta útil discutir para mejorar los diagnósticos y tratar de no gastar pólvora en chimangos porque si la naturaleza revela el peor de los mundos posibles (tipo 3) y ya se han encarado agresivas políticas que resultaron en un aumento en la deuda pública, el muro de los lamentos nos puede quedar chico. También es necesario mirar un poco los balances de los agentes no financieros porque son los que tienen que estar dispuestos a financiar y gastar, y en última instancia determinan la salud de los balances de los intermediarios financieros; independientemente de quien se quede con las deudas (los bancos o los gobiernos).

Los esfuerzos de política económica no solo deben ser a nivel local sino también globales dado que el shock nos afecta a todos. En este ámbito no solo hay problemas de coordinación, incentivos y demás; sino que los países tienen demandas heterogéneas para sus divisas y bonos. Esto puede disminuir los efectos multiplicadores de las políticas pueden además de otros problemas como el posible crowding out por parte de algunos países a otros en los mercados ya mencionados. De ahí la importancia de coordinar.

En fin, todos los países están actuando contra la urgencia sosteniendo la demanda, el nivel de actividad y el empleo para eventualmente tomar medias que recompongan los patrimonios. Más adelante queda la cuestión sobre los resabios de la crisis, la deuda pública, la oferta monetaria y los posibles efectos sobre los tipos de cambio. Y a largo plazo repensar la regulación financiera, los posibles efectos sobre las expectativas y aprender la lección de este episodio.

jueves, 23 de abril de 2009

Los pronósticos del FMI

Recién me acaba de llegar por mail las perspectivas económicas del FMI correspondientes a Abril. Mirando las estimaciones resalta que todas han sido corregidas a hacia la baja y que unos de los menos castigados en ese aspecto han sido China e India. Sin embargo, se podría decir que a futuro el FMI es optimista ya que estima que el mundo volverá a crecer a tasas del orden del 5%, una tasa muy buena. Claro, el mal trago habrá que pasarlo.

Para nuestro país el pronóstico cambio y se corrijo a la baja (lo mismo que para casi todo el mundo). El FMI pronostica, para 2009, una caída en el nivel de actividad del 1.5% desde una expansión proyectada del 3.6% en Octubre de 2008. Sin embargo, no son los únicos pesimistas; por ejemplo, Econométrica pronostica una caída del 1.8%.

El tema es que parece que a los funcionarios del MECON (o al menos a los que escriben el comunicado) esto les cayo mal y es la gota que rebalsó el vaso porque afirman que el fondo subestima el crecimiento y el saldo de la cuenta corriente de nuestro país desde que en 2003 Néstor Kirchner ordeno el pago que saldó las deudas y cortó las relaciones con el organismo.

A ver, miremos los datos del WEO con las proyecciones para cada año en los que se hace referencia.
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Efectivamente, desde Octubre de 2003 hasta 2008 el FMI no logra acertar con sus pronósticos para nuestro país y tiende a subestimar esas dos variables. Tal vez la ultima comparación sea poco relevante por las macanas que se han realizado en los datos sobre PBI. Este es un argumento que claramente puede dar un poco de razón al FMI por lo menos a partir de 2006, aunque no creo que el toqueteo al PBI haya sido tal en ese momento. Sin embargo, año a año el FMI pronosticaba un crecimiento menor para cada periodo siguiente. La tabla muestra el pronóstico para cada año en cuestión y lo que se pronosticaba para ese mismo año en el informe previo.
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Me quedan varias hipótesis posibles aunque todavía me resta mirar el REM:
  1. El fondo pronostica mal
  2. El fondo cree que el ciclo argentino era excepcional y que en poco tiempo se volvería a un crecimiento “potencial”.
  3. Tal vez el fondo es muy conservador con sus pronósticos y no solo para nuestro país.
  4. No están minimizando errores (léase no les interesa mucho pronosticar correctamente).

Hasta que no mire el REM no creo podes sacar alguna especie de conclusión. Aunque puede ser que el punto 2 no sea por mala intensión sino porque semejante ciclo expansivo que hace años que no se veía en nuestro país es muy difícil lograr pronosticarlo.

Y en cuanto al comunicado del MECON (link en la parte derecha de la página) no hay mucho para decir. Primero porque no hay datos confiables, no se le puede criticar al FMI usar datos de consultoras privadas, y todas las variables que muestran son nominales y segundo porque el desempeño actual no asegura el futuro. Hasta Econométrica pronostica una expansión durante el primer trimestre pero que luego se revierte al avanzar el año.

Para un próximo post me queda mirar el REM y comparar con algún que otro país.

Saludos

PD: No tome datos para abril de 2003 porque al FMI se le antojo ponerlos en un formato (.cvs) que en Excel se ve muy mal y no se entiende nada.

PD2: Siii, estoy queriendo armar algo sobre la charla que de por cierto tuvo muy buena convocatoria (demasiada para el tamaño del aula)

lunes, 20 de abril de 2009

NO TE LO PODES PERDER!!!!!

Y claro que no se lo pueden perder. La cátedra de Moneda, Crédito y Bancos de nuestra facultad organiza una charla sobre la macroeconomía de las crisis y con unos expositores geniales.

Demian Panigo (UNLP y MECON).

Fernando Navajas (UNLP y FIEL).

Daniel Heymann (UNLP, UBA, CEPAL).

Día, hora y lugar: Martes 21 de Abril, 19.00 horas, aula 305 de nuestra querida UNLP.

Se que podría haber avisado con más tiempo pero recién hoy me avisan de la charla. De todas formas, podre preparar algún post con lo que se discuta (si es que no voy preso, claro).

Saludos

lunes, 13 de abril de 2009

Humor ñoño

Qué se yo: en promedio, es gracioso… Igual, no se compara con el de los econometristas que salen a cazar.

(fuente: el cap. 8 de lo último del mountain biker que más sabe de econometría)

sábado, 11 de abril de 2009

El caso argento

Por fin, llego la última parte de esta saga. Para aquellos que no leyeron los post anteriores, o no los recuerdan, la historia es la siguiente.

Aclaración: si ya leyó los post anteriores puede saltear esta parte.

Primero, analicé la balanza de pagos de América Latina y encontramos que durante el periodo 2003 – 2008, la región experimento en su conjunto superávits en la Cuenta Corriente y la Cuenta Capital o Financiera con la consecuente acumulación de reservas. Este acontecimiento es importante no solo en su magnitud si no porque ya no parece dominado por los flujos de capitales. Y se resaltaron las bondades que trae aparejadas la acumulación de reservas ante una reversión rápida en los flujos de capitales.

En segundo lugar desagregué los datos y resultó que solo había unos pocos países que experimentaron a nivel local el mismo fenómeno que ocurría a nivel agregado. Los casos más importantes eran los de Perú y Brasil, seguidos por Argentina que no logro un fuerte y constante ingreso de capitales durante el periodo en cuestión.

En tercer y cuarto lugar analice los casos de Brasil y Perú. En resumidas palabras, el crecimiento, la apreciación nominal, los flujos de IED, la mejora en los Términos de Intercambio, el logro del investment grade y otros factores más generaron importantes entradas de divisas que las autoridades monetarias neutralizaron principalmente acumulando reservas. El hecho relevante es que las mismas tenían, o parecían tener, dos objetivos que en cierto grado entraban en conflicto: cumplir con metas de inflación y limitar la apreciación y/o fluctuación del tipo de cambio. Brasil cumplió en mayor medida sus metas y Perú no (aunque la cuestión tiene sus grises), pero la apreciación del real fue muy superior a la del sol.

Y ahora sí, con uds el caso de nuestro país.

Aclaración importantísima: Ya sé que muchos datos del INDEC no son confiables pero desgraciadamente es lo que hay, a lo sumo tengan en cuenta que los problemas arrancaron en 2007

A continuación describimos el contexto macroeconómico en el cual se desenvolvía nuestro país allá por esos años: fuerte crecimiento económico, tasas atractivas en dólares, moneda con tendencia a la apreciación, IED, mejora en los Términos de Intercambio.

1) Economía en crecimiento en pesos y dólares

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Así como ocurrió en Brasil el PBI per cápita argentino en dólares salto desde 3335 a 8087 dólares, un 142% aunque como todos saben veníamos de una recesión fuerte y las bases de comparación son bajas.

Es posible que esto sea en parte un incentivo para el ingreso de capitales porque nuestro país estuvo en situación de default, la capacidad instalada era alta y otros peros más.

2) Tipo de cambio y tasas de interés

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El peso se mantuvo relativamente estable durante los años en cuestión, salvo dos episodios a principios y finales de la muestra. En el gráfico pueden ver no solo la cotización diaria sino también el desvió estándar del orden de los 12 centavos que con respecto a una media de casi 3 pesos resulta relativamente pequeño. Esta estabilidad en el tipo de cambio (ex post claro, pero el banco central sostenía el tipo de cambio) eliminaba los riesgos cambiarios asociados a las inversiones en pesos y por lo tanto las hace más atractivas. Mientas tanto las tasas de interés en pesos subían. Desgraciadamente no pude conseguir series de bonos ajustables por CER, pero imagínense una tasa fija del 3% (nobacs en pesos ajustables por CER) mas la tasa de inflación y los titulares en los diarios cuando nuestro país emitió bonos en pesos ajustables por CER con una subscripción altísima pero con las quejas de que la tasa en dólares era alta..

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3) Mejoras en los Términos de Intercambio

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Tomando datos trimestrales, dado que los anuales aun no están disponibles, se observa como los términos de intercambio subieron aunque no tanto como en Brasil pero más que en Perú en la comparación entre puntas. Desde el primer trimestre de 2003 hasta el tercero de 2008 aumentaron un 19%. Además hay una suba de más del 10% entre 2002 y 2003.

4) Flujos de capitales e IED

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En este punto no hay grandes cosas por decir o nada muuuy concreto y certero. Nuestro país había experimentado grandes flujos de IED durante la década pasada pero estaban las privatizaciones de por medio. Durante estos últimos años los flujos se recuperaron aunque no llegaron a experimentar los valores de la década pasada y quedaron rezagados con respecto a los que recibieron los demás países de Latinoamérica.

Sin embargo, en la cuenta capital no se experimento algo así como un fuerte ingreso de capitales, hubo años con salidas y en el acumulado el saldo es positivo solo hasta 2007.

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Redrado no tuvo que realizar una tarea similar a la de Brasil o Perú y la acumulación de reservas absorbieron cualquier presión apreciatoria que se abalanzo sobre el peso.

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Nuestro banco central no tiene metas de inflación y en su lugar tiene metas sobre agregados monetarios como el M2. Sostener el tipo de cambio y mantener estables los agregados son objetivos que pueden entrar en conflicto y de ahí la estrategia de esterilización. Pero no hay una conexión certera y estricta entre los agregados monetarios y el nivel de precios, además el banco cumplió la mayor parte del tiempo con su programa pero la inflación se aceleró. Para 2009 la meta es que M2 crezca entre 8.7% y 17.8% y suponiendo un crecimiento del 2% y una velocidad de circulación constante (que es mucho pedir hoy en día) el rango de inflación estimado iría desde un 6.7% a un 15.8% pero esto no es equivalente a una meta del 11.25% con un desvió de 6.55% porque aunque la velocidad de circulación sea la misma el banco no se compromete con ningún nivel. A y no me olvido que ya genérico nos mostro una vez que había formas de cumplir el programa sin esterilizar.

En conclusión, Redrado no tuvo que enfrentar las mismas circunstancias que Perú y Brasil, y por ende su merito no es tal. Tal vez habría que felicitarlo por el manejo de la situación durante la mini corrida que enfrento el país durante los peores momentos del conflicto con el campo pero eso es otro tema.

Saludos

PD: para los que lo leyeron sin gráficos les pido disculpas, nunca mas uso word para publicar un post.

UPDATE: Que raro que El del 0.33% no me dio un tiron de orejas diciendome que este post quedaría muy bien complementado con otro (muy bueno) que publicó en el blog de Rollo

sábado, 4 de abril de 2009

Significatividad estadística y su relevancia económica

Supongamos que queremos testear la hipótesis de PPP (1), y en consecuencia armamos un modelo como (2)…:

…y regresamos el nivel de precios domésticos P en el nivel de precios en el extranjero en moneda doméstica eP* (u es el término de error).

Supongamos además que no tenemos ninguno de los problemas econométricos usuales (endogeneidad, errores de medición, etcétera), de manera que los estimadores obtenidos por OLS son insesgados, consistentes, etcétera.

Pero no escatimemos en supuestos, que para eso somos economistas: supongamos ahora que nuestro estimador b, consistente e insesgado, tiene un valor de 0.999.

La pregunta es, ¿hemos encontrado evidencia a favor de la hipótesis de PPP?

Esta misma pregunta se hacen McCloskey y Ziliak (1996). Y es una muy buena, porque por un lado nuestro costado más económico nos dice que 0.999 está “bastante cerca” de 1, que es el coeficiente de b que esperamos encontrar dado que es el que acompaña a la variable explicativa en (1). Siguiendo este razonamiento, podríamos concluir que este resultado nos deja algo confiados acerca del eventual cumplimiento de la PPP.

Sin embargo, si nos atenemos a los procedimientos estadísticos y a los caprichos de la significatividad estadística la historia cambia. Porque dependiendo del tamaño de nuestra muestra puede que el valor 0.999 esté lo suficientemente lejos de 1 como para rechazar nuestra hipótesis nula de b = 1. Y este punto es crucial, tal como advierte McCloskey (las itálicas son mías): “The investigator would not want to assert that if b = 0.999 with a standard error of 0.00000001 we should abandon purchasing power parity, or run our models of the American economy without the world price level. Yet the literature on purchasing power parity has ordinarily used the null of 1.000 exactly. The procedure is not defensible in statistical theory. The table of t will not tell what is "close." Closeness depends, in Wald's words, on the special purposes of the investigation-good enough for inflation control, say, if b = 0.85, though not good enough to make money on the foreign exchange market unless b = 0.99998.”

Dejando de lado la estadística, desde un costado económico la hipótesis de PPP no predice que el coeficiente será 1,0000000. Sólo nos dice que b debe estar “alrededor” de 1. De modo que la hipótesis nula relevante sería algún intervalo centrado en el valor 1, pero que contenga a su ‘vecindario’. Y como afirma Wald, la significatividad económica (es decir, la intervención del criterio del investigador) depende entre otras cosas del propósito de la investigación misma y del tipo de pregunta que se quiere contestar.


A partir de lo anterior, McCloskey y Ziliak identifican dos conceptos sustancialmente diferentes: la significatividad estadística y la significatividad económica.

En estadística, un resultado se denomina estadísticamente significativo cuando es ‘poco probable’ que haya sido debido al azar. La significatividad estadística surge del análisis matemático-estadístico, la de los tests de significatividad usualmente empleados en econometría. Que una diferencia sea estadísticamente significativa solamente indica que hay evidencias estadísticas de que hay una diferencia efectiva; no significa que la diferencia sea ‘grande’ o importante. La significatividad económica implica analizar la magnitud de los coeficientes y su relevancia en base a los objetivos (¿e intenciones?) del investigador. Así que la primera es más bien objetiva, y la segunda subjetiva.

Ahora bien, creo que los autores tienen un punto importante: debemos reflexionar sobre la relevancia económica que se le debe dar a la significatividad estadística. ¿Hasta qué punto se le debe exigir a los métodos de regresión la explicación de eventos económicos? Se debe tener en claro que los métodos cuantitativos como las regresiones por mínimos cuadrados se utilizan generalmente para contrastar una teoría económica previa y no para sorprendernos con algún hallazgo previamente impensado. Por lo tanto tomar la significatividad estadística como “sustancial”, sin discusión ni distinción del "propósito del investigador" es científicamente poco atinado, si no incorrecto.

Aunque por otra parte, si bien la significatividad estadística no debiera ser en sí misma conclusiva, sí es cierto que tiene la virtud objetiva de ser fácilmente definible e identificable. En este sentido, tratar de fundamentar de manera contundente y ‘objetiva’ por qué un b = 0.999 no está tan lejos de b = 1 “económicamente” no debe ser tarea fácil.

En definitiva, ¿cómo se define entonces la significatividad económica y sobre qué dimensiones debe evaluarse?


Referencia: Deirdre McCloskey, Stephen Ziliak, “The Standard Error of Regressions”, JEL vol. 34, nº 1 (marzo 1996), pp. 97-114.

jueves, 2 de abril de 2009

El turno de Perú

He aquí el segundo país de la lista: Perú. La economía de este país fue una de las 3 (o 2) que durante el 2003 y hasta 2008 (bah, justo ese año no, pero en el acumulado si) experimentó el mismo fenómeno que América Latina en su conjunto: superávit en la Cta Cte y en la Cta Capital.

No debe resultar llamativo que el contexto económico durante esos años sea muy similar al que transcurría en su vecino oriental. Repasando: economía en crecimiento, flujos de capitales ingresando al país, mejoras en los TDI, el sol apreciándose, tasas en alza, etc

1) Crecimiento económico y a tasas que se aceleran año a año.

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Perú dice: "Capitaaaaleeees, acaaaa estoooy". Jeje, ídem anterior: una economía en crecimiento incentiva a los inversores externos.

2) Tipo de Cambio en proceso de apreciación y tasas al alza.

El sol peruano se encontraba en un proceso de apreciación que duro hasta los primero 4 meses de 2008. Sin embargo esta apreciación fue mucho más moderada a comparación de la del real brasileño.

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Tomando como referencia los 3.5 de Enero de 03 hasta el máximo de 2.69 en Abril la apreciación resultante es de un 23%, menos de la mitad que la experimentada por el real en el mismo lapso.

En cuanto a las tasas, recién en los últimos meses apostaron a bajarlas. Claro que siempre más bajas que en Brasil.

3) Términos de Intercambio en ascenso.

Perú es un gran exportador de minerales y la suba llego hasta el 51.7% y a partir de allí descienden. La proyecciones del Banco de Perú son de una caída de similar magnitud a la de 2008: un 14.6%

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4) IED, investment grade y otros capitales

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Los ingresos netos de IED crecieron hasta 2007 (ultimo dato que encontré) y por monedas casi superan a nuestro país durante el año en cuestión. Pero no solo se queden con ese dato, los ingresos totales (la cuenta capital y/o financiera) fueron mayores y bastante grandes en comparación al PBI peruano.

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Que entrada de capitales! Hasta se dieron el lujo de que sean en su mayoría de largo plazo y coronaron todo con el investment grade. Eso si, ¿qué efectos tuvo esto en sobre las reservas y el tipo de cambio?

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Repitiendo el ejercicio realizado en el post anterior y bajo los mismos supuestos se obtiene la mismas conclusión que para Brasil. La apreciación no fue la variable que mas presión cargó y la mayor parte del ajuste fue a parar a las reservas.

¿Perú tiene algún esquema de metas de inflación? Claro que si. La meta oficial es del 2% con un banda del 1%, mucho más estricto que el aplicado por Brasil.

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Sin embargo, no se han cumplido las metas. Tal vez eligieron un mal año para comenzar con semejante meta porque en años anteriores la cumplían tranquilamente, salvo en 2004 por un mero 0.5%. ¿Habrán entrado en conflicto los objetivos de tipo de cambio con los de inflación y por lo tanto no pudieron cumplir la meta? ¿Resignaron el objetivo de inflación o no tenían gran control efectivo sobre el mismo? Este gráfico da un indicio de que el tipo de cambio les importaba.

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No voy a hacer una extrapolación lineal con Brasil porque las metas de Peru son mas estrictas y no las modificaron sobre la marcha (o tal vez no les dio el tiempo).  Mi conclusión la sostengo, aunque aclaro que por mas que no cumplieron la meta se merecen una felicitación por manejar el gran flujo de capitales sin grandes ajustes*. En fin, ¿nos parece mucho un 7% de inflación a nosotros?

Saludos y la próxima le toca a nuestro país.

Fuentes: Banco Central de Perú (página web - informe) y UNCTAD.

* No quiero poner mas gráficos pero el TCR de Perú no se aprecio mucho, pueden verlo en el informe del Banco Central de Perú.

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